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加息25BP基本符合市场预期，美联储短期表态偏鹰。3月FOMC会议宣布加息25BP，鲍威尔在本次FOMC静默期前的最后一次发言极度偏鹰，将加息预期拉到50BP，随后硅谷银行、签名银行等风险事件爆发，暂停加息的预期占据主流，随着美联储平抑流动性危机工具推出，风险事件暂时得到解决，截至议息会议前，加息25BP成为一致预期。但是相对而言，美联储表态比市场预期略偏鹰，一方面本次全票通过加息25BP，另一方面强调“通胀仍然很高”，点阵图显示后续仍将继续加息。

流动性危机和经济下行正在动摇美联储的鹰派态度，后续是否加息仍不确定。美联储未来加息仍存博弈之处：一是美国通胀有粘性，抗通胀任务依然艰巨，美联储SEP上修了2023年PCE和核心PCE物价指数预期，显示通胀高粘性较为严重；二是流动性危机带来的信贷紧缩、经济就业压力等仍需进一步评估，其对加息存在“替代”作用，从历史来看，风险事件的爆发往往会自发性带来金融的收紧；三是美国经济预期进一步下行，将会成为后续加息的重要制约，虽然鲍威尔认为存在“软着陆”的可能，但是也强调“经济衰退往往是非线性的”，结合本次美联储下修2023和2024年美国经济增速预期，我们预计市场会再度下修美国经济预期，2023年中之后美国衰退迹象会更明显。

我们判断加息接近尾声，大概率将再加息25BP，但降息最早要到年末。根据美联储点阵图显示，2023年末联邦基金利率预计达到5.0-5.25%，即在现有的基础上再加息25BP，联邦基金利率期货市场在议息会议后也将预期修正到5月份再加息25BP.在短期流动性危机平抑以及经济韧性依然较强的情况下，我们认为继续小幅加息仍是有可能的，但空间已经不大，年中之后衰退迹象显现后将暂停加息。由于通胀的高粘性，预计降息最快要到年末到来，加息之后快速转向降息的可能性不大。

美国股债汇商市场后续将对衰退进一步定价。本次议息会议后，美股跌、美债下、黄金涨、美元落，耶伦的表态在其中起到重要作用。预计后续美国市场会进一步对衰退进行定价，美股进一步下探，下半年在降息预期发酵下，会扭转颓势，全年先下后上的行情；美债收益率大概率整体下行，年末在3.0%左右；美元在美国经济衰退预期和美债收益率下行影响下，后续大概率整体呈下行趋势。金融系统尾部风险不断，叠加弱衰退我们依然看好全年贵金属行情。若危机等小概率事件出现，贵金属行情将被终结，合理的方向是做多金铜比。

风险提示：美国经济韧性超预期；流动性风险超预期；美联储提前开启降息。

（文章来源：国泰君安证券研究）